Модель равновесного обменного курса
Олег Ицхоки вместе с Дмитрием Мухиным (выпускник РЭШ (MAE'2012), профессор университета Висконсина в Мэдисоне) построил макроэкономическую модель определения обменных курсов, которая пытается полностью учесть равновесие на всех рынках – и финансовых, и товарных. При равновесии на финансовом рынке обменный курс должен быть таким, чтобы люди в среднем в каждый момент не хотели бы менять структуру своих сбережений, так что важное значение имеет ожидаемое изменение курса. Равновесие на рынке товаров отличается тем, что здесь уже играет роль в первую очередь абсолютный уровень обменного курса: если национальная валюта девальвируется, то становятся дешевле все товары этой страны, и это приводит к увеличению спроса. Равновесное условие на рынке товаров связано также с бюджетным ограничением: страны не могут потреблять намного больше, чем они производят в среднем за долгий период времени – потребление и инвестиции в сумме должны примерно соответствовать производству.
В контексте России важно отметить зависимость изменения спроса и, как следствие, цен на сырьевые ресурсы с одной стороны и курса валюты с другой. Увеличение доходов от сырьевого экспорта позволяет стране с одной стороны потреблять больше, а с другой – производить меньше промышленных товаров. Такое равновесие приводит к усилению обменного курса, чтобы покупать промышленные товары за границей. При этом, если период низких цен на сырье продолжается достаточно долго, это может приводить к более быстрому росту производственной сферы. Данный положительный эффект, однако, все равно не компенсирует потерю благосостояния от низких цен на нефть в России и подобных ей странах.
Роль доллара в мировой экономике
Основное преимущество США заключается в том, что благодаря создававшимся десятилетиями экономическим, финансовым и политическим институтам эта страна является поставщиком надежных и безопасных активов (каким является и американский доллар) в современном мире, где существует огромный дефицит таких активов. Это преимущество Соединенных Штатов также поддерживается очень большим размером рынка с высокой ликвидностью, и в ближайшие 10-20 лет ожидать больших изменений в этом не приходится.
Тем временем, как пишет профессор Барри Эйхенгрин в книге «Exorbitant Privilege: The Rise and Fall of the Dollar and the Future of the International Monetary System», страны, которые имеют резервные валюты, имеют чрезмерную привилегию, потому что могут заимствовать фактически под нулевые процентные ставки. Но чрезмерная привилегия сопряжена с чрезмерными обязательствами.
Соединенные Штаты фактически играют в мировой экономике роль банка, в который все несут свои деньги, чтобы надежным образом их сберечь. В результате во время кризиса они фактически предоставляют страховку для других стран ценой укрепления доллара. Кризисы происходят относительно нечасто, где-то раз в 10 лет, но в моменты, когда они наступают, инвесторы в американские активы оказываются в очень выгодном положении. Во-первых, эти активы легко продать, потому что спрос на них сильно возрастает, а во-вторых, вы можете продать эти активы существенно дороже, потому что доллар растет во время кризиса. Однако это приводит к большому оттоку богатства из Соединенных Штатов (например, в кризис 2008-2009 годов он был сравним с размером ВВП США), и американские инвесторы, в целом, становятся менее богатыми относительно международных инвесторов именно за счет укрепления доллара. Это своего рода страховка, которую США предоставляют другим странам, то чрезмерное обязательство, которое должна осознавать любая страна, желающая заменить Соединенные Штаты как поставщика резервной валюты.
Чего ждать в будущем
Говоря о перспективах нужно вспомнить дилемму Триффина, суть которой заключается в том, что с одной стороны у вас есть надежная резервная валюта, а с другой стороны внешний долг страны, выпускающей резервную валюту, постепенно растет, что в конечном итоге приводит к росту риска этой валюты. Именно это привело к уничтожению Бреттон-Вудской системы в начале 1970-х годов, и некоторые ожидают, что такой сценарий может повториться сейчас в США. Стремительное усиление роли доллара сопровождается огромным ростом баланса Соединенных Штатов на фоне увеличения мирового спроса на надежные активы. Это может продолжаться долго из-за размера экономики США, но так или иначе это приводит к росту дисбаланса, и в какой-то момент мы войдем в фазу новой дилеммы Триффина.
Роль доллара в последнее время увеличилась, но появился также евро. Мы наблюдаем тренд, в котором доллар играет глобальную роль, а у евро формируется региональная нише. Такая же ниша будет формироваться вокруг китайского юаня. Роль индивидуальных валют будет расти в некоторой долгосрочной перспективе по мере того, как и США, и Европа теряют свои доли в мировом производстве и торговле и их очень быстрыми темпами догоняют развивающиеся страны.
Сегодня мир очень много торгует товарами по сравнению с тем, что было 40 лет назад, но основная часть добавленной стоимости, которая потребляется внутри развитых стран, производится внутри этих же самых стран. И в этом смысле большинство развитых экономик могут не обращать внимания на обменные курсы, оставляя это хедж-фондам и банкам, которые зарабатывают на движении обменных курсов.
Видео лекции можно посмотреть здесь:
Презентацию можно посмотреть здесь.
На портале «Эконс» вы можете прочитать колонку Олега Ицхоки по теме лекции.
О других лекциях цикла «Экономика и жизнь» можно узнать тут.